龔方雄，擁有美國沃頓商學(xué)院金融經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位、費(fèi)城坦普爾大學(xué)物理學(xué)碩士學(xué)位，以及北京大學(xué)的兩個學(xué)位（運(yùn)籌學(xué)及經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士學(xué)位以及物理學(xué)學(xué)士學(xué)位）。是摩根大通中國區(qū)董事總經(jīng)理、研究部主管及首席中國經(jīng)濟(jì)師，負(fù)責(zé)統(tǒng)籌摩根大通中國區(qū)的信貸利率市場、證券及經(jīng)濟(jì)研究工作。

龔方雄人物簡介

龔方雄現(xiàn)任摩根大通中國區(qū)董事總經(jīng)理、研究部主管及首席經(jīng)濟(jì)師。龔方雄在加盟摩根大通之前任職于美國銀行長達(dá)七年，并于近期在該行任首席策略師以及全球貨幣、信貸和利率市場研究部聯(lián)席主管一職。在此之前，他曾于紐約聯(lián)邦儲備銀行擔(dān)任經(jīng)濟(jì)師，其職責(zé)包括向聯(lián)邦公開市場委員會提交研究報(bào)告及政策建議。

摩根大通中國區(qū)董事總經(jīng)理、研究部主管及首席中國經(jīng)濟(jì)師，負(fù)責(zé)統(tǒng)籌摩根大通中國區(qū)的信貸利率市場、證券及經(jīng)濟(jì)研究工作。龔方雄先生擁有美國沃頓商學(xué)院金融經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位、費(fèi)城坦普爾大學(xué)物理學(xué)碩士學(xué)位，以及北京大學(xué)的兩個學(xué)位（運(yùn)籌學(xué)及經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士學(xué)位以及原子核物理學(xué)理學(xué)士學(xué)位）。

摩根大通是全球領(lǐng)先的金融服務(wù)機(jī)構(gòu)，擁有逾八千零一十億美元的資產(chǎn)，在全球五十多個國家設(shè)有分支機(jī)構(gòu)。該行在投資銀行、企業(yè)及消費(fèi)者金融服務(wù)、金融交易執(zhí)行、投資管理、私人銀行及私人股本投資服務(wù)等領(lǐng)域均居世界領(lǐng)先地位。摩根大通是道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)成分股之一，總部設(shè)在紐約，為逾三千萬零售客戶和全球知名企業(yè)、機(jī)構(gòu)及政府客戶提供服務(wù)。

龔方雄生平經(jīng)歷

龔方雄在加盟摩根大通之前任職于美國銀行長達(dá)七年，并于近期在該行任首席策略師以及全球貨幣、信貸和利率市場研究部聯(lián)席主管一職。在此之前，他曾于紐約聯(lián)邦儲備銀行擔(dān)任經(jīng)濟(jì)師，其職責(zé)包括向聯(lián)邦公開市場委員會提交研究報(bào)告及政策建議。

8月19日，龔方雄拋出了“千億刺激經(jīng)濟(jì)報(bào)告”，該報(bào)告稱，中國政府正在認(rèn)真考慮一項(xiàng)總金額至少達(dá)2000億~4000億元人民幣的經(jīng)濟(jì)刺激方案,其資金規(guī)模相當(dāng)于中國國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的1.0%~1.5%，并可能于年底前放松貨幣政策。受此報(bào)告影響，長時(shí)間低迷的中國股市像被注射一針興奮劑般瞬間蘇醒了，當(dāng)日股指大漲187.71點(diǎn)。但是，興奮的股民們忽略了一個隱秘的現(xiàn)象：股指大漲的當(dāng)日，包括龔方雄供職的摩根大通在內(nèi)的多家國外機(jī)構(gòu)大肆減持手中持有的股票。根據(jù)Topview調(diào)查的數(shù)據(jù)顯示，8月20日當(dāng)天，摩根大通等機(jī)構(gòu)凈賣出46.89億，機(jī)構(gòu)當(dāng)日持倉比例下降了0.1%，龔方雄的報(bào)告暗含玄機(jī)。

僅僅2天過后，深成指連續(xù)六天下跌，滬指也在漲漲跌跌中不斷往深度下探，其中基金重倉股的下跌更為明顯。9月8日，大盤開盤跌破了2245點(diǎn)，甚至一度刺穿2200點(diǎn)。

被忽悠的股民們當(dāng)然對龔方雄不依不饒，或許是被逼無奈，龔方雄拋下“報(bào)告純屬個人意見，不代表政府決策”的辯詞后拍拍屁股宣布休假，暫時(shí)離開公眾質(zhì)疑的視線。

翻開龔方雄的個人簡歷，他擁有的一連串耀眼光環(huán)足夠讓人眼花繚亂：美國沃頓商學(xué)院金融經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位、費(fèi)城坦普爾大學(xué)物理學(xué)碩士學(xué)位，北京大學(xué)運(yùn)籌學(xué)及經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士學(xué)位，以及物理學(xué)學(xué)士學(xué)位。

而在加盟摩根大通之前，龔方雄還曾任職于美國銀行長達(dá)七年，在美國紐約聯(lián)邦儲備銀行擔(dān)任經(jīng)濟(jì)師，向聯(lián)邦公開市場委員會提交研究報(bào)告及政策建議。他還擔(dān)任過首席策略師以及全球貨幣、信貸和利率市場策略部聯(lián)席主管一職。

龔方雄個人觀點(diǎn)

利息風(fēng)波

2005年將會成為中國金融市場改革中極為重要的一年。市場焦點(diǎn)將會從宏觀調(diào)控及有關(guān)軟、硬著陸問題的爭論轉(zhuǎn)移至金融領(lǐng)域的重大政策變動及銳意改革進(jìn)程。令人期待已久的人民幣匯率體制變動將很可能發(fā)生于2005年，這將有力促進(jìn)區(qū)內(nèi)的通貨再膨脹，并大大增加中國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)軟著陸的機(jī)會，同時(shí)亦將由出口及投資推動的經(jīng)濟(jì)增長逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)楦嗟赜蓢鴥?nèi)因素推動的增長。由于公布的眾多經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，進(jìn)一步證實(shí)中國經(jīng)濟(jì)軟著陸前景，相關(guān)市場基本面逐漸轉(zhuǎn)強(qiáng)。一如所料，市場迅速消化了2004年10月份中國9年來首次加息帶來的不利影響，市場轉(zhuǎn)而關(guān)注人民幣升值問題。展望未來，我們預(yù)計(jì)匯率體制將會持續(xù)主導(dǎo)大市走勢，利率將跟隨匯率溫和上升。匯率的波動將導(dǎo)致市場隨之大幅波動。然而，倘若人民幣以循序漸進(jìn)的步伐升值，吸引大量資金流入香港，從而為恒生指數(shù)、H股及紅籌股帶來支持，市場很大可能會間歇性地持續(xù)走強(qiáng)。

人民幣波幅將放寬

10月底，中國9年來首次加息，大部分市場人士為之震撼，討論個中的意味和可能的結(jié)果。部分人士開始揣測利率將會大幅上升。但是摩根大通的觀點(diǎn)與加息前并無二致。對于加息時(shí)機(jī)和幅度的預(yù)測，摩根大通在今年6月首次提出，并在8月和9月加以重申。在此次首次加息后，我們立即將關(guān)注焦點(diǎn)從利率轉(zhuǎn)向人民幣匯率體制。對于有關(guān)政策我們做了如下預(yù)測：我們相信加息周期會在約12個月內(nèi)完成，加息的幅度約是100個基點(diǎn)。但是，調(diào)節(jié)宏觀經(jīng)濟(jì)的市場化手段，依賴匯率會甚于利率。

就第二個問題來看，中國的匯率體制將于2005年發(fā)生改變，第一步會是逐漸放寬人民幣波動的幅度。我們預(yù)計(jì)，這個變化很可能在今后3至6個月內(nèi)就會出現(xiàn)。我們估計(jì)，到2005年底，人民幣兌美元將會升值7%。

出現(xiàn)大幅加息周期的可能性甚微

摩根大通認(rèn)為，10月份的加息，是所謂政策正?；牡谝徊健Ｄ切@一步感到驚訝的人認(rèn)為，這一輪加息幅度會是300個基點(diǎn)或更多（可能暗示上個加息周期內(nèi)的加息幅度342個基點(diǎn)，在1993年啟動的該加息周期于兩年內(nèi)3次加息）。我們?nèi)匀徊煌?。首先，中國現(xiàn)在不存在內(nèi)生性通脹的威脅，情況與1993年至1994年的情況截然不同，那時(shí)的通脹率位于20%以上水平。通脹增長主要由食品價(jià)格引起，但食品價(jià)格現(xiàn)已見頂。展望未來，食品價(jià)格將趨于穩(wěn)定，將令整體通脹率下跌至3%。因此，我們相信，如果僅是消除通脹，加息并無必要。

另一方面，由于整體通脹率從負(fù)值水平大幅上升至正值，即使通脹現(xiàn)已見頂，將名義利率調(diào)升，讓實(shí)際存款和實(shí)際貸款利率處于合理的水平仍然是有必要的。這一點(diǎn)具有重要意義，因?yàn)檩^低的存款利率持續(xù)令大量資金從正規(guī)的金融市場流向灰市借貸市場，我們已于早前指出這種現(xiàn)象，現(xiàn)在正處于方興未艾之時(shí)。

這一輪加息結(jié)束時(shí)，存貸利差僅會略微擴(kuò)大

對于加息趨勢，我們預(yù)測1年期存款利率在12個月內(nèi)將總共上升100個基點(diǎn)，這樣，根據(jù)我們對2005年的通脹預(yù)測，提高實(shí)際存款利率到約為零的水平。這樣的實(shí)際存款利率水平，將足以讓不喜歡風(fēng)險(xiǎn)的中國居民不把錢借給高風(fēng)險(xiǎn)的灰市。這一輪加息結(jié)束時(shí)，存貸利差僅會略微擴(kuò)大。中國的儲蓄率已經(jīng)非常高，但消費(fèi)意欲仍然較低，所以將實(shí)際存款利率推至遠(yuǎn)高于零是沒有必要的。展望未來，我們相信中國的貨幣政策目標(biāo)將傾向于鼓勵消費(fèi)，不鼓勵儲蓄，限制過熱領(lǐng)域的投資。因此，大幅加息確實(shí)不是最佳的政策選擇。

人民幣升值分析

2005年將是中國進(jìn)行貨幣體制調(diào)整的一年。在接下來的3到6個月的時(shí)間里，中國極有可能通過放寬人民幣浮動區(qū)間，使用一攬子貨幣作為基準(zhǔn)來管理匯率，從而邁出建立靈活貨幣體制的第一步。我們預(yù)期2005年人民幣兌美元將升值7%。

對升值最常見的一個擔(dān)憂是對中國出口可能造成的影響。不可否認(rèn)，從2002年起開始的美元貶值浪潮在人民幣實(shí)際上盯住美元的匯率制度下推動了中國出口的增長，而如果人民幣在2005年升值，這一優(yōu)勢將不復(fù)存在。但是，全球經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定復(fù)蘇的周期性因素以及結(jié)構(gòu)性調(diào)整，如中國加入WTO、地區(qū)生產(chǎn)鏈加強(qiáng)整合等，仍將為中國的出口帶來支持。此外，低廉貨幣政策并非對所有的出口商都有利，有證據(jù)顯示，進(jìn)口成本的增加已經(jīng)開始損害中國出口商的利潤率。而通過減輕進(jìn)口成本的壓力，適當(dāng)?shù)娜嗣駧派祵a(chǎn)生可觀的抵減效應(yīng)，有助穩(wěn)定出口商的利潤率。因此，總體而言，我們預(yù)期2005年中國的出口表現(xiàn)仍然看好，預(yù)測出口增長17%（以美元計(jì)）。

在過去3年內(nèi)，中國的出口發(fā)展進(jìn)入勢頭迅猛的高峰期，即使與其出色的歷史記錄相較亦毫不遜色。商品出口自2002年以復(fù)合年增長率30.6%的速度增長，幾乎是1978-2001年之間增長率15.5%的兩倍。這一出口增長高峰是由一系列利好因素造成的。市場評論員及政治焦點(diǎn)均集中人民幣貿(mào)易加權(quán)貶值上，認(rèn)為這是造成此次出口高峰的主要原因。而所謂的人民幣貿(mào)易加權(quán)貶值，乃是因美元持續(xù)下滑，加上人民幣盯住美元的匯率制度造成的現(xiàn)象。然而，低廉的貨幣并非主導(dǎo)近期中國出口強(qiáng)勢的惟一因素。

從周期上來看，2002年以來出口大幅上升與發(fā)達(dá)國家在2001年后科技泡沫消退后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段吻合。值得慶幸的是，2005年全球經(jīng)濟(jì)增長呈溫和上升趨勢。其他方面，企業(yè)資本開支的擴(kuò)張與全球勞動力市場狀況的改善將為全球經(jīng)濟(jì)的增長帶來強(qiáng)勁支持。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，對亞洲出口商而言（包括中國），全球經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張帶來的需求增長速度在對出口的影響上遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過匯率變動帶來的價(jià)格影響。

此外，過去3年來中國出口的增長至少部分應(yīng)歸功于中國加入WTO后帶來的益處。此舉令中國的出口商能夠更順利地進(jìn)入國外市場（特別是紡織業(yè)），并且刺激外國投資對中國出口業(yè)的投資升溫。近年來，受來自韓國、臺灣地區(qū)以及日本制造商外商直接投資大量增加的驅(qū)動，地區(qū)生產(chǎn)鏈垂直整合得以加強(qiáng)，從而進(jìn)一步推動了中國出口業(yè)的表現(xiàn)，其中電子和IT行業(yè)尤為顯著。而這些利好的結(jié)構(gòu)性因素不會因人民幣適當(dāng)升值受到影響。

就人民幣升值對競爭力的影響而言，有兩點(diǎn)關(guān)鍵要素。首先，中國出口產(chǎn)品中，進(jìn)口原材料所占的比例仍然很高，估計(jì)持續(xù)在50%以上，預(yù)示人民幣升值對出口競爭力的凈影響并未如乍看一般嚴(yán)重。其次，人民幣升值很可能引發(fā)新一輪地區(qū)貨幣的升值。因此，人民幣貿(mào)易加權(quán)升值的影響將由于人民幣與美元的雙邊升值而減少。確實(shí)，若從整體上考慮亞洲貨幣的同時(shí)升值效應(yīng)，加上其他地區(qū)競爭者的替代效應(yīng)非常有限，人民幣升值對出口競爭力的凈影響及其在全球市場所占份額的影響仍處于可控階段。

就人民幣升值可能影響已處于低位的中國出口商的利潤率，以及可能令許多出口商倒閉的觀點(diǎn)而言，這些觀點(diǎn)顯然被夸大了。誠然，過去兩年，出口相關(guān)行業(yè)的利潤增長落后于總體工業(yè)的增長，且利潤率在持續(xù)下滑，但這是由于部分主要的國內(nèi)產(chǎn)業(yè)仍處于政府政策的保護(hù)之下。而經(jīng)濟(jì)行業(yè)中最有效率的玩家（出口行業(yè)）則長期處于激烈的國際競爭的壓力之下。

此外，貨幣與出口商凈利潤率之間的關(guān)系也并非完全一致：2004年人民幣貿(mào)易加權(quán)持續(xù)貶值的同時(shí)，出口相關(guān)行業(yè)的利潤率也大幅減少。主要原因在于，全球商品價(jià)格、原材料價(jià)格及油價(jià)持續(xù)上升，令進(jìn)口成本大幅上升，導(dǎo)致貿(mào)易條件惡化。雖然如此，2005年預(yù)期的人民幣升值以及商品通脹上升，可令全球定價(jià)環(huán)境獲得改善，從而將可至少穩(wěn)定中國出口商的利潤率。

人民幣升值對宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的另一個影響是，對就業(yè)造成影響。過去十年內(nèi)，外資企業(yè)和國內(nèi)私營企業(yè)在創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會上發(fā)揮著越來越重要的作用，甚至在過去兩年占到整個經(jīng)濟(jì)就業(yè)凈增長的1/2以上，而其中許多職位都與出口行業(yè)相關(guān)。然而，如果人民幣升值，出口的穩(wěn)定增長與非貿(mào)易行業(yè)的飛速發(fā)展，二者的結(jié)合將在2005年產(chǎn)生穩(wěn)定的就業(yè)增長。對服務(wù)行業(yè)而言，情況尤為如此，特別是在零售、餐飲與酒店業(yè)、專業(yè)服務(wù)、房地產(chǎn)及社會服務(wù)等領(lǐng)域，近年來，這些行業(yè)的就業(yè)增長都與制造業(yè)的增長表現(xiàn)一致。

市場分析

摩根大通中國市場研究主管龔方雄2008年6月表示，作為全球第二大的石油消費(fèi)國，如果中國有勇氣把汽油價(jià)格和柴油價(jià)格增加20%，給國際市場發(fā)出一個信號，那么國際油價(jià)可能會下跌20%。中國目前的情況是補(bǔ)貼中石化、中石油，等于是在補(bǔ)貼富人，是補(bǔ)貼那些最不應(yīng)該拿到補(bǔ)貼的人，中國進(jìn)口的高檔SUV現(xiàn)在增長60%以上，大排氣量汽車整體銷售在30%以上。越有錢的人越開寶馬、奔馳、SUV，他拿到補(bǔ)貼越多，而且補(bǔ)貼香港，補(bǔ)貼境外，導(dǎo)致國際的航空公司到中國來把油加得滿滿的回去，政策失誤的地方就是尋找時(shí)機(jī)。他反復(fù)強(qiáng)調(diào)，成品油價(jià)格機(jī)制作為一個國家戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)，不應(yīng)該尋找推出的時(shí)機(jī)。越暫緩?fù)瞥?，越會成為國際炒家的借口。他認(rèn)為與其政府一個月給中石化補(bǔ)貼70個億，不如讓油價(jià)漲起來。政府可以減少補(bǔ)貼上的投入，中石油、中石化也會因價(jià)格理順而賺錢，這樣既可以抑制需求，又可以節(jié)能減排、改善能源使用效率。同時(shí)他表示，摩根大通對未來6到18個月的中國股市看好，但由于目前一些地區(qū)上采取的限價(jià)措施及政府對資源品價(jià)格的干預(yù)，該機(jī)構(gòu)對市場未來三個月的走勢轉(zhuǎn)趨謹(jǐn)慎。“臨時(shí)性、局部性的價(jià)格管制很難實(shí)現(xiàn)。煤炭、鋼鐵行業(yè)的民營企業(yè)很多，限價(jià)的直接結(jié)果就是一限就缺，一限就產(chǎn)生大量的走私。如果八九月份CPI回落到6%甚至以下，我們認(rèn)為成品油價(jià)格并軌有可能實(shí)行。”他舉例說明，去年10月份我國調(diào)了一次油價(jià)，上調(diào)了10%，對通脹的影響只占0.4%，而現(xiàn)在我國油價(jià)與國際油價(jià)大約相差40%左右，因此對通貨膨脹的影響最多是1.6%左右。所以，如果CPI回落到6%的時(shí)候，即使完全并軌，CPI最多升到7.6%，這樣完全能夠承受。在這樣的背景下，他認(rèn)為以圍繞災(zāi)后重建的基建，水泥、鋼鐵、煤炭是比較保險(xiǎn)的。再就是銀行業(yè)盈利沒有問題，但是高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的投資就是石化雙雄、電力，CPI往下行這個行業(yè)的盈利改善空間非常大。

龔方雄：宏觀經(jīng)濟(jì)中的不確定性以及政策性風(fēng)險(xiǎn)

目前對經(jīng)濟(jì)判斷的共識是通貨膨脹最壞的情況已經(jīng)過去，CPI會降低，下半年經(jīng)濟(jì)增長會下滑。但外部因素存在不確定性。宏觀政策不確定性很大。政策不確定性在股市中表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，股市從高位回調(diào)60%與之有一定關(guān)系。

如果出口放緩，出口有關(guān)的投資會放緩。由于中國經(jīng)濟(jì)還沒有達(dá)到消費(fèi)引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)增長的水平，政策上應(yīng)該從基礎(chǔ)建設(shè)投資入手。前幾年私人投資旺盛的情況下，政府投資份額下降合理?，F(xiàn)在是增加基礎(chǔ)建設(shè)的黃金時(shí)期，政府在私人投資放緩時(shí)可以大力發(fā)展地鐵公共交通建設(shè)。等到下半年出口下降私人企業(yè)投資放緩以后再增加基礎(chǔ)建設(shè)投資，會給經(jīng)濟(jì)帶來很大的震動。

龔方雄博士不贊同匯率一次性大幅升值。一次性升值的問題是不知道升到什么水平合適。貿(mào)易順差過大不僅僅是因?yàn)閰R率被低估，還與低資源價(jià)格戰(zhàn)略有關(guān)。在資源價(jià)格扭曲情況下，不知道多少不平衡是匯率扭曲造成，多少是資源價(jià)格扭曲造成。維持匯率漸進(jìn)是有必要的。

龔方雄博士指出最近臨時(shí)性價(jià)格干預(yù)增多。臨時(shí)價(jià)格干預(yù)在結(jié)構(gòu)上對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)定造成長期性問題。過去盡管通貨膨脹達(dá)到15-20%，仍堅(jiān)持改革開放，以短痛換來今天的物產(chǎn)豐富。今天的宏觀環(huán)境比過去好得多。只要堅(jiān)持價(jià)格市場化改革，政策性風(fēng)險(xiǎn)自然會降低，資本市場也會相應(yīng)做出反應(yīng)。