【事件】


2018年9月13日晚，公司發(fā)布公告，擬以0.7美元/股，合計500萬美元（約3427.30萬元）認購JWU,LLC.新發(fā)行710.41萬股份并持股11%。


同時，公司擬與JWU,LLC.成立注冊資本6000萬元的合資公司（公司出資4500萬元持股75%，JWU,LLC.以無形資產(chǎn)出資1500萬元持股25%）在大中華區(qū)開展除香水產(chǎn)品外的JASONWU、GREYJASONWU以及JWU系列品牌經(jīng)營業(yè)務(wù)。


【點評】


合作知名華裔女裝設(shè)計師，多品牌布局再下一城。


JWU,LL.創(chuàng)始人吳繼剛為華裔知名女裝設(shè)計師，米歇爾·奧巴馬曾三次穿著其設(shè)計禮服出席總統(tǒng)演講活動。2013-2018年吳繼剛擔任德國奢侈品牌HugoBoss女裝藝術(shù)總監(jiān)，個人品牌與FILA，Swarovski，TargetCorp,theWoolmarkCo,NestCandles,Caudalie,Lancme,MelissaShoes,Cadillac,Pantone和Brizo等公司開展服飾、首飾、香水多品類跨界合作。


JWU,LLC.旗下?lián)碛蠮ASONWU、GREYJASONWU兩大品牌。JASONWU品牌成立于2007年，定位高端，面向25-40歲女性，服裝設(shè)計考究、面料高質(zhì)、工藝精細，主要在中高端商場和精品店銷售。年輕副牌GREYJASONWU成立于2016年，定價較主品牌親民，風格休閑，適合日常穿搭。


此次參股JWU,LLC.公司繼續(xù)推進高端品牌布局，繼2013年引入北歐高端男裝品牌MarcO'Polo后填補高端女裝空白，品牌矩陣在價位、品類、年齡上進一步完善。2017年JWU,LLC.營收/凈利潤分別為981.10/-555.77萬美元，因參股比例僅11%，其虧損對公司整體業(yè)績影響有限。


【展望】


（1）休閑業(yè)務(wù)加速回暖，毛利率提升，庫存改善。


2016Q4“期改現(xiàn)”對休閑服飾業(yè)務(wù)影響明顯，2018H1休閑業(yè)務(wù)同比增21.91%，童裝/電商業(yè)務(wù)收入分別同比增27.70%/32.00%。兒童、休閑服飾必選消費屬性更強，周期整體下行階段下降啟動時點晚、彈性?。ň唧w請參考深度報告《消費周期——地產(chǎn)為軸，短周期的騷動》），疊加公司開店加速，同店穩(wěn)增，業(yè)務(wù)仍望延續(xù)增長態(tài)勢。


2018H1公司實現(xiàn)毛利率38.35%，分別同比/較上年末下降1.84pct、增長2.84pct，隨庫存清理結(jié)束已逐步恢復。2018H1公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達133天，同比、環(huán)比分別減少24/9天，2017A/2018Q1/2018H1與營收增速差值分別為4.52%/14.41%/14.90%，敞口進一步擴大。


（2）“期改現(xiàn)”模式下產(chǎn)品時尚度、流轉(zhuǎn)效率進一步提升。


2016Q4起森馬品牌增加4次網(wǎng)絡(luò)訂貨，全年訂貨次數(shù)增至8次，上新頻率增加，2018年直營系統(tǒng)、購物中心渠道試行12次訂貨（每月上新）；巴拉巴拉品牌2018年起4次訂貨改為6次訂貨。期改現(xiàn)模式下快反產(chǎn)品占比提升，因上新頻率高、潛在時尚爆款單品增加，將吸引更多需求，同時減少營收確認和經(jīng)銷商銷售時滯，降低終端庫存。


（3）童裝龍頭地位穩(wěn)固，大童裝傳導完成前持續(xù)受益行業(yè)景氣。


未來10年生育主力90、00后較70、80年后總?cè)藬?shù)減少約27%，長期看出生率呈下降趨勢。2011-2015年三次“二胎政策”對生育率產(chǎn)生支持（2013、2015的“單獨二孩”、“全面二孩”政策影響更為明顯）“二胎”政策對小童裝影響傳導已結(jié)束，對大童裝影響預(yù)計2020-2021結(jié)束（大童裝4歲開始，影響滯后），故2021年前大童裝行業(yè)維持高景氣。


公司旗下7大童裝品牌目標人群涵蓋0-15歲，定位大眾、中高端、高端市場，覆蓋全面，大童裝傳導完成前望持續(xù)受益行業(yè)景氣。2018上半年公司完成對歐洲童裝龍頭Kidiliz收購，未來全球童裝龍頭地位可期。


（4）品牌矩陣完善，外延布局加速。


森馬、巴拉巴拉兩大主品牌行業(yè)優(yōu)勢明顯，其他子品牌涵蓋休閑、童裝（Sarabanda、Minibalabala、COCOTREE、夢多多、TCP、Kidiliz）、男裝（GSON、U.T.B、MarcO’Polo）、女裝（MINETTE、itMICHAA、原點、Wconcept、LEWITT）、內(nèi)衣（初紡），合作JWU,LL.后公司品牌布局將進一步完善。


（5）渠道快速拓展，同店增速望持續(xù)提升。


2018H1公司門店總數(shù)為8864家，較年初增長441家，直營店/加盟店數(shù)量分別達766/8098家，較年初分別增長87/354家，休閑服飾/兒童服飾門店數(shù)量分別達3883/4981家，較年初分別增長255/186家。因重點發(fā)展大面積、高坪效的購物中心型店鋪，2017年平均單店提貨額較2016年提升1.2%至95.2萬元/個，2018H1直營店/加盟店年化平均店效分別為214.84/75.73萬元/個；休閑服飾/兒童服飾年化平均店效分別為135.18/115.21萬元/個，渠道質(zhì)、量雙升。


【投資建議】


預(yù)計2018/2019/2020年公司歸母凈利潤分別為15.84/19.30/23.48億元，同比增速在39.21%/21.84%/21.67%，對應(yīng)EPS為0.59/0.72/0.87元/股，對應(yīng)P/E為18/15/12，維持“強烈推薦”評級。


【風險提示】


（1）經(jīng)濟下行超預(yù)期；（2）主品牌渠道拓展、同店增速低于預(yù)期；（3）外延合作效果低于預(yù)期。